ادغام‌ها و تملک‌ها چیست؟

ادغام‌ها و تملک‌ها (Mergers and Acquisitions - M&A) فرآیند تلفیق شرکت‌ها یا دارایی‌های عمده شرکت‌ها از طریق تراکنش‌های مالی است. یک شرکت ممکن است:

• شرکت دیگری را به‌طور کامل خریداری کرده و جذب کند.
• با آن ادغام شود تا یک شرکت جدید ایجاد کند.
• برخی یا همه دارایی‌های عمده آن را به دست آورد.
• پیشنهاد خرید سهام آن را ارائه دهد.
• یک تصاحب خصمانه را ترتیب دهد.

همه این روش‌های تلفیق یا ترکیب دارایی‌ها فعالیت‌های M&A هستند. اصطلاح M&A همچنین برای بخش‌هایی از مؤسسات مالی که این فعالیت‌ها را تسهیل یا مدیریت می‌کنند، استفاده می‌شود.

نکات کلیدی

• در یک تملک، یک شرکت به‌طور کامل شرکت دیگری را خریداری می‌کند.
• در یک ادغام، دو شرکت با هم ترکیب می‌شوند تا یک نهاد قانونی جدید تحت نام یک شرکت ایجاد کنند.
• فعالیت‌های M&A می‌توانند از طریق ترکیبی از بدهی، نقدینگی و سهام تأمین مالی شوند.
• پیشنهاد یک شرکت برای تصاحب شرکت دیگر می‌تواند دوستانه یا خصمانه باشد.

شناخت ادغام در مقابل تملک

اصطلاحات ادغام و تملک اغلب به‌جای یکدیگر استفاده می‌شوند، اما معانی کمی متفاوتی دارند.

وقتی یک شرکت، شرکت دیگری را جذب کرده و خود را به‌عنوان مالک جدید معرفی می‌کند، این خرید به‌عنوان تملک شناخته می‌شود. معاملات تصاحب خصمانه یا غیر دوستانه همیشه به‌عنوان تملک در نظر گرفته می‌شوند. با این حال، تملک می‌تواند با مشارکت داوطلبانه هر دو شرکت انجام شود.

در یک ادغام، دو شرکت با هم متحد می‌شوند تا خود را به‌عنوان یک نهاد جدید بازآفرینی کنند. به‌طور کلی، این دو شرکت تقریباً هم‌اندازه هستند و این اقدام به‌عنوان ادغام برابر شناخته می‌شود.

برای مثال، هنگامی که دایملر-بنز و کرایسلر ادغام شدند، هر دو شرکت از بین رفتند و یک شرکت جدید به نام دایملر-کرایسلر ایجاد شد. سهام هر دو شرکت واگذار شد و سهام شرکت جدید به جای آن صادر شد. دایملر-کرایسلر در فوریه ۲۰۲۲ نام و نماد خود را به گروه مرسدس-بنز (MBG) تغییر داد.

واقعیت سریع: یک معامله خرید ممکن است زمانی ادغام نامیده شود که مدیران عامل هر دو شرکت توافق کنند که پیوستن به یکدیگر به نفع هر دو شرکت است.

یک معامله می‌تواند بر اساس دوستانه یا خصمانه بودن و نحوه اعلام آن به‌عنوان ادغام یا تملک طبقه‌بندی شود. تفاوت در نحوه ارتباط معامله با هیئت مدیره، کارکنان و سهام‌داران شرکت هدف است.

نکته مهم: معاملات M&A سودهای قابل‌توجهی برای صنعت بانکداری سرمایه‌گذاری ایجاد می‌کنند، اما همه معاملات ادغام یا تملک به سرانجام نمی‌رسند.

انواع ادغام‌ها و تملک‌ها

در ادامه برخی از تراکنش‌های رایج که تحت چتر M&A قرار می‌گیرند، آورده شده است:

ادغام‌ها

در یک ادغام، هیئت مدیره دو شرکت ترکیب را تأیید کرده و از سهام‌داران تأیید می‌گیرند. این نوع فعالیت M&A به گونه‌ای طراحی شده است که به نفع هر دو برند باشد و به هر یک اجازه دهد تا نقاط قوت موجود خود را به یک شرکت جدید بیاورند و سهم بیشتری از بازار صنعت را به دست آورند.

برای مثال، در سال ۲۰۲۴، شرکت هلدینگ HBC اعلام کرد که گروه نیمان مارکوس را خریداری کرده و آن را با برند دیگر خود، ساکس فیفث اونیو، ادغام می‌کند. هر دو شرکت نیمان مارکوس (که مالک نیمان مارکوس و برگدورف گودمن است) و ساکس خرده‌فروشان لوکس هستند، اما سهم آن‌ها از فروش خرده‌فروشی با افزایش خرید آنلاین و کاهش خرده‌فروشی فیزیکی کاهش یافته است. این ادغام سه برند موجود (ساکس، نیمان مارکوس و برگدورف گودمن) را به یک برند خرده‌فروشی لوکس به نام ساکس گلوبال تلفیق می‌کند تا رقابت با غول‌های خرده‌فروشی آنلاین آسان‌تر شود.

تملک‌ها

در یک تملک ساده، شرکت خریدار اکثریت سهام شرکت خریداری‌شده را به دست می‌آورد، که نام یا ساختار سازمانی خود را تغییر نمی‌دهد. در برخی موارد، شرکت هدف ممکن است از خریداران بخواهد تضمین کنند که کسب‌وکار هدف برای دوره‌ای پس از تملک از طریق قطعنامه سفیدسازی (Whitewash Resolution) solvable باقی می‌ماند. تملک اغلب به شرکت خریدار اجازه می‌دهد تا وارد یک صنعت جدید یا مرتبط شود و با بهره‌گیری از پایگاه مشتریان و خدمات موجود شرکت خریداری‌شده، پیشنهادات خود را گسترش دهد.

نمونه‌ای از این نوع تراکنش، خرید شرکت هول فودز توسط آمازون در سال ۲۰۱۷ بود. این تملک به آمازون امکان گسترش به خدمات تحویل خواربار و دسترسی به بازار مشتریان آگاه به سلامت را داد. هول فودز، که سهم بازار خود را به دلیل رقابت با زنجیره‌های خواربار ارزان‌تر از دست داده بود، از پایگاه مشتریان گسترده آمازون و سهولت ارتباط با مصرف‌کنندگان بهره‌مند شد.

تلفیق‌ها

در یک تلفیق شرکتی، دو یا چند شرکت برای افزایش سهم بازار و حذف رقابت ترکیب می‌شوند. برای مثال، فیس‌بوک با خرید شرکت‌هایی که مدل‌های کسب‌وکار امیدوارکننده‌ای داشتند و می‌توانستند با فیس‌بوک رقابت کنند، تسلط خود بر رسانه‌های اجتماعی را تلفیق کرده است.

نمونه‌ای از این موضوع، خرید اینستاگرام توسط فیس‌بوک در سال ۲۰۱۲ به مبلغ ۱ میلیارد دلار است. اینستاگرام به‌عنوان یک شرکت جداگانه تحت شرکت مادر فیس‌بوک (اکنون متا پلتفرمز) به فعالیت خود ادامه داد. نمونه‌های دیگر تلفیق تحت فیس‌بوک شامل ادغام شرکت‌های رسانه‌های اجتماعی خریداری‌شده در پلتفرم فیس‌بوک بود. برای مثال، سرویس پیام‌رسانی بلuga توسط فیس‌بوک خریداری شد و به فیس‌بوک مسنجر تغییر نام داد.

پیشنهادهای خرید (Tender Offers)

در یک پیشنهاد خرید، یک شرکت پیشنهاد می‌کند سهام برجسته شرکت دیگر را به قیمت مشخصی به جای قیمت بازار خریداری کند. شرکت خریدار پیشنهاد را مستقیماً به سهام‌داران شرکت دیگر ارائه می‌دهد و مدیریت و هیئت مدیره را دور می‌زند.

برای مثال، در سال ۲۰۰۸، شرکت جانسون اند جانسون پیشنهادی برای خرید اومریکس بیوفارماسوتیکالز به مبلغ ۴۳۸ میلیون دلار ارائه داد. شرکت با پیشنهاد خرید موافقت کرد و معامله تا پایان دسامبر ۲۰۰۸ نهایی شد.

خرید دارایی‌ها

در خرید دارایی‌ها، یک شرکت مستقیماً دارایی‌های شرکت دیگر را به دست می‌آورد. شرکتی که دارایی‌هایش خریداری می‌شود باید از سهام‌داران خود تأییدیه دریافت کند. خرید دارایی‌ها معمولاً در طی فرآیندهای ورشکستگی رایج است. شرکت‌ها برای دارایی‌های مختلف شرکت ورشکسته پیشنهاد می‌دهند و شرکت با انتقال نهایی دارایی‌ها به مالکان جدید منحل می‌شود.

خریدهای مدیریتی

در خرید مدیریتی، که به‌عنوان خرید تحت هدایت مدیریت (Management-Led Buyout - MBO) نیز شناخته می‌شود، مدیران اجرایی یک شرکت سهام کنترلی شرکت دیگری را خریداری کرده و آن را خصوصی می‌کنند. این مدیران سابق اغلب با یک سرمایه‌گذار یا مدیران سابق شرکت برای تأمین مالی معامله همکاری می‌کنند.

این نوع تراکنش M&A معمولاً با بدهی نامتناسب تأمین مالی می‌شود و اکثریت سهام‌داران باید آن را تأیید کنند. برای مثال، در سال ۲۰۲۲، ایلان ماسک، مدیرعامل تسلا موتورز، توییتر را به مبلغ ۴۴ میلیارد دلار خریداری کرد و شرکت را خصوصی کرد. این معامله شامل ۲۵.۵ میلیارد دلار وام حاشیه‌ای و تأمین مالی بدهی بود.

ساختار ادغام‌ها

ادغام‌ها می‌توانند بسته به رابطه بین دو شرکت درگیر در معامله به روش‌های مختلفی ساختاربندی شوند:

• ادغام افقی (Horizontal Merger): دو شرکت که در رقابت مستقیم هستند و خطوط محصول و بازارهای یکسانی دارند، ادغام می‌شوند.
• ادغام عمودی (Vertical Merger): یک شرکت با یک تأمین‌کننده، مانند یک تولیدکننده بستنی که تأمین‌کننده مخروط خود را می‌خرد، ادغام می‌شود.
• ادغام هم‌خانواده (Congeneric Merger): دو کسب‌وکار که به روش‌های مختلف به یک پایگاه مصرف‌کننده خدمت می‌کنند، مانند یک تولیدکننده تلویزیون و یک شرکت کابلی، ترکیب می‌شوند.
• ادغام گسترش بازار (Market-Extension Merger): دو شرکت که محصولات یکسانی را در بازارهای مختلف می‌فروشند، ترکیب می‌شوند.
• ادغام گسترش محصول (Product-Extension Merger): دو شرکت که محصولات مختلف اما مرتبط را در یک بازار می‌فروشند، ادغام می‌شوند.
• تلفیق (Conglomeration): دو شرکت که هیچ حوزه کسب‌وکار مشترکی ندارند، ترکیب می‌شوند.

ادغام‌ها همچنین ممکن است با یکی از دو روش تأمین مالی زیر متمایز شوند، که هر کدام پیامدهای خاص خود را برای سرمایه‌گذاران دارند:

ادغام‌های خرید (Purchase Mergers)

همان‌طور که از نام آن پیداست، این نوع ادغام زمانی رخ می‌دهد که یک شرکت، شرکت دیگری را خریداری می‌کند. خرید با نقدینگی یا از طریق صدور اوراق قرضه یا سایر ابزارهای بدهی انجام می‌شود. فروش مشمول مالیات است که برای شرکت‌های خریدار جذاب است، زیرا از مزایای مالیاتی برخوردار می‌شوند. دارایی‌های خریداری‌شده می‌توانند به قیمت خرید واقعی ثبت شوند و تفاوت بین ارزش دفتری و قیمت خرید دارایی‌ها می‌تواند سالانه مستهلک شود و مالیات‌های قابل پرداخت توسط شرکت خریدار را کاهش دهد.

ادغام‌های تلفیقی (Consolidation Mergers)

یک شرکت جدید تشکیل می‌شود و هر دو شرکت خریداری شده و تحت این نهاد جدید ترکیب می‌شوند. شرایط مالیاتی مشابه ادغام‌های خرید است.

ادغام‌های عمودی در مقابل افقی

ادغام افقی و عمودی استراتژی‌هایی هستند که شرکت‌ها برای تقویت جایگاه خود در میان رقبا استفاده می‌کنند.

ادغام افقی خرید یک کسب‌وکار مرتبط است. شرکتی که ادغام افقی را انتخاب می‌کند، شرکتی را که در همان سطح زنجیره ارزش در یک صنعت فعالیت می‌کند، تصاحب می‌کند - برای مثال، زمانی که ماریوت اینترنشنال شرکت استاروود هتلز اند ریزورتس ورلدواید را خریداری کرد.

ادغام عمودی فرآیند خرید عملیات کسب‌وکار در همان زنجیره تولید عمودی است. در این نوع تملک، یک شرکت کنترل یک یا چند مرحله کلیدی در تولید یا توزیع محصولات خود را به دست می‌گیرد. برای مثال، اپل شرکت AuthenTec را خریداری کرد که فناوری حسگر اثر انگشت Touch-ID را برای آیفون‌هایش تولید می‌کند.

نحوه تأمین مالی تملک‌ها

یک شرکت می‌تواند شرکت دیگری را با نقدینگی، سهام، پذیرش بدهی یا ترکیبی از هر سه خریداری کند. گاهی اوقات، بانک سرمایه‌گذاری درگیر در فروش یک شرکت ممکن است به شرکت خریدار تأمین مالی ارائه دهد. این به‌عنوان تأمین مالی ثابت (Staple Financing) شناخته می‌شود و برای تولید پیشنهادهای بزرگ‌تر و به‌موقع انجام می‌شود.

در معاملات کوچک‌تر، معمول است که یک شرکت همه دارایی‌های شرکت دیگر را خریداری کند. شرکت X همه دارایی‌های شرکت Y را به‌صورت نقدی خریداری می‌کند، به این معنا که شرکت Y تنها نقدینگی (و بدهی، در صورت وجود) خواهد داشت. شرکت Y در نهایت منحل می‌شود یا به حوزه‌های دیگر کسب‌وکار وارد می‌شود.

یک معامله تملک دیگر به نام ادغام معکوس (Reverse Merger) به یک شرکت خصوصی امکان می‌دهد در مدت زمان نسبتاً کوتاهی به‌صورت عمومی فهرست شود. ادغام‌های معکوس زمانی رخ می‌دهند که یک شرکت خصوصی با چشم‌اندازهای قوی و مشتاق به تأمین مالی، یک شرکت پوسته عمومی را با عملیات کسب‌وکار قانونی و دارایی‌های محدود خریداری می‌کند. شرکت خصوصی به شرکت عمومی ادغام معکوس می‌شود و با هم به یک شرکت عمومی جدید با سهام قابل‌معامله تبدیل می‌شوند.

نحوه ارزش‌گذاری ادغام‌ها و تملک‌ها

هر دو شرکت درگیر در یک معامله M&A ارزش شرکت هدف را متفاوت ارزیابی می‌کنند. فروشنده طبیعتاً شرکت را با بالاترین قیمت ممکن ارزش‌گذاری می‌کند، در حالی که خریدار تلاش می‌کند آن را با کمترین قیمت ممکن خریداری کند.

خوشبختانه، یک شرکت می‌تواند با مطالعه شرکت‌های مشابه در یک صنعت و با تکیه بر معیارهای زیر به‌صورت عینی ارزش‌گذاری شود.

نسبت قیمت به درآمد (P/E Ratio)

با استفاده از نسبت قیمت به درآمد (P/E)، شرکت خریدار پیشنهادی ارائه می‌دهد که چند برابر درآمد شرکت هدف است. بررسی P/E برای همه سهام در همان گروه صنعت به شرکت خریدار راهنمایی خوبی برای تعیین چند برابر P/E شرکت هدف می‌دهد.

نسبت ارزش بنگاه به فروش (EV/Sales)

با نسبت ارزش بنگاه به فروش (EV/Sales)، شرکت خریدار پیشنهادی به‌عنوان چند برابر درآمدها ارائه می‌دهد، در حالی که از نسبت قیمت به فروش (P/S) شرکت‌های دیگر در صنعت آگاه است.

جریان نقدی تنزیل‌شده (DCF)

یک ابزار ارزش‌گذاری کلیدی در M&A، تحلیل جریان نقدی تنزیل‌شده (DCF) ارزش کنونی شرکت را بر اساس جریان‌های نقدی آینده تخمینی آن تعیین می‌کند. جریان‌های نقدی آزاد پیش‌بینی‌شده (سود خالص + استهلاک/کاهش سرمایه‌گذاری‌های سرمایه‌ای + تغییر در سرمایه در گردش) با استفاده از میانگین وزنی هزینه سرمایه شرکت (WACC) به ارزش کنونی تنزیل می‌شوند.

DCF انجام درستی دشوار است، اما تعداد کمی از ابزارها می‌توانند با این روش ارزش‌گذاری رقابت کنند.

هزینه جایگزینی (Replacement Cost)

در موارد معدود، تملک‌ها بر اساس هزینه جایگزینی شرکت هدف انجام می‌شوند. برای ساده‌سازی، فرض کنید ارزش یک شرکت صرفاً مجموع هزینه‌های تجهیزات و پرسنل آن باشد. شرکت خریدار می‌تواند به شرکت هدف دستور دهد که با آن قیمت بفروشد یا خود یک رقیب با همان هزینه ایجاد کند.

طبیعتاً، جمع‌آوری مدیریت خوب، خرید ملک و خرید تجهیزات مناسب زمان زیادی می‌برد. این روش تعیین قیمت در صنایع خدماتی که دارایی‌های کلیدی (افراد و ایده‌ها) سخت ارزش‌گذاری و توسعه می‌یابد، چندان منطقی نیست.

تأثیر بر سهام‌داران

به‌طور کلی، در روزهای منتهی به ادغام یا تملک، سهام‌داران شرکت خریدار شاهد کاهش موقتی ارزش سهام خود خواهند بود. در همان زمان، سهام شرکت هدف معمولاً افزایش ارزش پیدا می‌کند. این اغلب به این دلیل است که شرکت خریدار باید سرمایه‌ای را برای خرید شرکت هدف با قیمتی بالاتر از قیمت سهام قبل از تصاحب هزینه کند.

پس از اینکه ادغام یا تملک به‌طور رسمی اثر می‌کند، قیمت سهام معمولاً از ارزش هر یک از شرکت‌های زیربنایی در مرحله قبل از تصاحب فراتر می‌رود. در غیاب شرایط اقتصادی نامطلوب، سهام‌داران شرکت ادغام‌شده معمولاً عملکرد بلندمدت مطلوب و سود سهام را تجربه می‌کنند.

سهام‌داران هر دو شرکت ممکن است به دلیل افزایش تعداد سهام منتشرشده در طول فرآیند ادغام، کاهش قدرت رأی را تجربه کنند. این پدیده در ادغام‌های سهام در برابر سهام برجسته است، زمانی که شرکت جدید سهام خود را در ازای سهام شرکت هدف با نرخ تبدیل توافق‌شده ارائه می‌دهد.

سهام‌داران شرکت خریدار کاهش حاشیه‌ای در قدرت رأی را تجربه می‌کنند، در حالی که سهام‌داران شرکت هدف کوچک‌تر ممکن است شاهد کاهش قابل‌توجهی در قدرت رأی خود در مجموعه نسبتاً بزرگ‌تر ذینفعان باشند.

ادغام‌ها چگونه از تملک‌ها متفاوت هستند؟

به‌طور کلی، تملک معامله‌ای است که در آن یک شرکت از طریق تصاحب، شرکت دیگری را جذب می‌کند. اصطلاح ادغام زمانی استفاده می‌شود که شرکت‌های خریدار و هدف با هم ترکیب شوند تا یک نهاد کاملاً جدید تشکیل دهند. هر معامله منحصربه‌فرد است و می‌تواند عناصری از هر دو ادغام و تملک را شامل شود.

چرا شرکت‌ها شرکت‌های دیگر را خریداری می‌کنند؟

دو نیروی محرکه اصلی سرمایه‌داری رقابت و رشد هستند. وقتی شرکتی با رقابت مواجه می‌شود، باید هزینه‌ها را کاهش دهد، نوآوری کند یا هر دو را انجام دهد. یک راه‌حل خرید رقبا است تا دیگر تهدیدی نباشند.

شرکت‌ها همچنین با خرید خطوط تولید جدید، مالکیت معنوی، سرمایه انسانی و پایگاه‌های مشتریان رشد می‌کنند. با ترکیب فعالیت‌های تجاری، کارایی عملکرد کلی معمولاً افزایش می‌یابد و هزینه‌های کلی کاهش می‌یابد، زیرا هر شرکت از نقاط قوت شرکت دیگر بهره می‌برد.

تصاحب خصمانه چیست؟

تملک‌های دوستانه رایج‌تر هستند. در این موارد، هیئت مدیره و سهام‌داران شرکت خریداری‌شده تملک را تأیید می‌کنند.

تملک‌های غیر دوستانه یا تصاحب‌های خصمانه زمانی رخ می‌دهند که شرکت هدف با تملک موافقت نمی‌کند. برای موفقیت، شرکت خریدار باید سهام بزرگی در شرکت هدف خریداری کند تا کنترل را به دست آورد و معامله را به اجبار پیش ببرد.

نتیجه‌گیری

روش‌های متعددی وجود دارد که یک کسب‌وکار یا برخی از دارایی‌های آن می‌تواند خریداری، تلفیق یا با کسب‌وکار دیگری ترکیب شود. شرکت خریدار ممکن است با انگیزه افزایش سهم بازار، نیاز به عملکرد کارآمدتر یا تمایل به حذف یک رقیب تجاری هدایت شود. اغلب، ترکیبی از این عوامل است.