آیا رشد نقدینگی، تورم آینده را پیش‌بینی می‌کند؟

جهان صنعت نیوز – کوین وارش، رئیس فدرال رزرو آمریکا، از طرفداران جدی اندیشه‌های میلتون فریدمن، اقتصاددان برجسته و بنیان‌گذار پول‌گرایی است. او معتقد است سیاست پولی و تورم ارتباطی بنیادی با حجم پول دارند و بانک مرکزی نباید نقش پول را در تعیین شرایط مالی و سطح قیمت‌ها نادیده بگیرد.

وارش در سخنرانی ماه آگوست در نشست جکسون هول تأکید کرد که سیاست‌گذاران باید هم پول ایجادشده از سوی بانک مرکزی و هم پول خلق‌شده در نظام بانکی و مالی را بررسی کنند. به اعتقاد او، نوآوری‌های مالی و تغییرات سرعت گردش پول ممکن است رابطه میان پایه پولی و اقتصاد را دگرگون کنند، اما این تحولات دلیلی برای نادیده‌گرفتن آثار نهایی پول بر شرایط مالی و قیمت‌ها نیستند.

رئیس فدرال رزرو برای پیشبرد این رویکرد، دو مورد از پنج کارگروه خود را به بررسی نقش پول اختصاص داده است. کارگروه سیاست ترازنامه، پول ایجادشده از سوی بانک مرکزی را بررسی می‌کند؛ موضوعی که با تمایل وارش به محدودکردن ترازنامه بانک مرکزی ارتباط دارد. کارگروه چارچوب‌های تورمی نیز قرار است تأثیر پول خلق‌شده در نظام بانکی و مالی بر تورم را ارزیابی کند.

این تلاش‌ها در واقع احیای رویکردی است که پس از ناکامی در مهار تورم و کاهش قدرت پیش‌بینی شاخص‌های پولی، از دهه ۱۹۸۰ به بعد جایگاه پیشین خود را در سیاست‌گذاری بانک‌های مرکزی از دست داد.

از اوج‌گیری پول‌گرایی تا عقب‌نشینی آن

پول‌گرایی در دهه‌های ۱۹۶۰ و ۱۹۷۰، در پی ناکامی اقتصاد کینزی پس از جنگ جهانی دوم در کنترل تورم، محبوبیت زیادی پیدا کرد. موفقیت چشمگیر بانک مرکزی آلمان در دستیابی به ثبات قیمت‌ها با استفاده از حجم پول به‌عنوان شاخص اصلی سیاست‌گذاری نیز به گسترش این رویکرد کمک کرد.

بااین‌حال، در دهه ۱۹۸۰ شاخص‌های پولی به‌تدریج توانایی خود را برای پیش‌بینی و هدف‌گذاری تورم از دست دادند. در نتیجه، پول‌گرایی به حاشیه رفت؛ هرچند اختلاف‌نظر درباره مبانی نظری آن همچنان در میان اقتصاددانان و سیاست‌مداران ادامه داشت.

بازگشت توجه به این نظریه، بیش از آنکه ناشی از تغییرات اعتقادی در علم اقتصاد باشد، ریشه در تجربه عملی سال‌های اخیر دارد. پس از همه‌گیری کرونا، حجم پول به‌شدت افزایش یافت؛ به‌ویژه در آمریکا. دولت‌ها منابع مالی در اختیار خانوارها قرار دادند، فدرال رزرو سیاست تسهیل کمی را گسترش داد و محدودیت‌های ناشی از همه‌گیری نیز امکان انجام بسیاری از معاملات حضوری را کاهش داد.

در این شرایط، بخش خصوصی با حجم بزرگی از موجودی‌های پولی مواجه شد. از منظر پول‌گرایی، چنین افزایشی می‌توانست نشانه‌ای از جهش آتی مخارج و تورم باشد. تیم کنگدون و استیو هنکه، دو اقتصاددانی که از این رویکرد حمایت می‌کنند، با توجه به رشد نقدینگی نسبت به خطر افزایش تورم هشدار داده بودند و پیش‌بینی‌های آنان در این زمینه درست از آب درآمد.

این تجربه نشان داد که کنارگذاشتن کامل شاخص‌های پولی می‌تواند خطای مهمی در تحلیل اقتصاد کلان باشد.

استدلال موافقان: حجم پول همچنان اهمیت دارد

نکته اصلی در دفاع از بازگشت پول‌گرایی این است که افزایش بیش از اندازه حجم پول می‌تواند تورم‌زا باشد و سیاست‌گذاران نباید صرفاً بر نرخ بهره تمرکز کنند.

البته رابطه میان حجم پول و تورم به شرایط اقتصادی بستگی دارد. برای مثال، اگر سرعت گردش پول کاهش یابد، افزایش موجودی پول لزوماً به رشد متناسب مخارج و قیمت‌ها منجر نمی‌شود. در دوران همه‌گیری کرونا، محدودیت امکان مصرف می‌توانست مانع تبدیل کامل افزایش موجودی‌های پولی به تقاضای واقعی شود.

پژوهشی که بانک تسویه‌های بین‌المللی در سال ۲۰۲۳ منتشر کرد، نشان داد تغییرات حجم پول در شرایطی که تورم نزدیک به هدف بانک مرکزی قرار دارد، معمولاً اهمیت چندانی ندارد. بااین‌حال، در دوره‌های تورمی شدید، نقش حجم پول به‌عنوان شاخص پیش‌بینی‌کننده تورم به‌طور قابل‌توجهی افزایش می‌یابد. این یافته از یک رویکرد مشروط حمایت می‌کند مبنی بر اینکه شاخص‌های پولی در همه شرایط اهمیت یکسانی ندارند، اما هنگام بروز تورم شدید می‌توانند اطلاعات مهمی در اختیار سیاست‌گذاران قرار دهند.

هوو پیل، اقتصاددان ارشد بانک مرکزی انگلیس، نیز در سال ۲۰۲۲ اشاره کرده بود که سیاست‌گذاری عملی بانک‌های مرکزی بیش از آنچه معمولاً پذیرفته می‌شود، از اندیشه‌های پول‌گرایانه تأثیر گرفته است.

بر این اساس، مسئله اصلی انتخاب میان پول‌گرایی و سایر رویکردهای سیاست پولی نیست؛ بلکه تعیین جایگاه مناسب شاخص‌های پولی در کنار نرخ بهره و سایر ابزارهای تحلیل اقتصاد کلان است.

چرا بازگشت به پول‌گرایی باید با احتیاط همراه باشد؟

با وجود شواهد مؤید اهمیت حجم پول، تجربه پس از همه‌گیری کرونا به‌تنهایی برای توجیه بازگشت گسترده به پول‌گرایی کافی نیست.

یکی از انتقادهای مهم این است که اگر افزایش حجم پول عامل اصلی جهش تورم پس از همه‌گیری بود، انتظار می‌رفت سطح عمومی قیمت‌ها به‌صورت نسبتاً گسترده افزایش یابد. اما در اروپا، تورم سال ۲۰۲۲ عمدتاً در قیمت انرژی و مواد غذایی متمرکز بود؛ الگویی که با نقش پررنگ شوک‌های عرضه سازگار است.

فیلیپ لین، اقتصاددان ارشد بانک مرکزی اروپا، بر همین مسئله تأکید کرده است. بن برودبنت، معاون پیشین رئیس بانک مرکزی انگلیس، نیز در سال ۲۰۲۳ خاطرنشان کرد که تبیین پول‌گرایانه با داده‌های پس از همه‌گیری کاملاً سازگار نیست؛ زیرا مصرف کمتر از سطحی بود که انتظار می‌رفت.

مشکل دیگر، تعیین رابطه علت و معلولی میان حجم پول و تورم است. آزمون‌های آماری ممکن است نشان دهند که رشد پول موجب افزایش تورم شده است، اما همین آزمون‌ها می‌توانند رابطه معکوس را نیز تأیید کنند؛ یعنی افزایش تورم با رشد حجم پول همراه شده باشد. به همین دلیل، مشاهده هم‌زمان افزایش نقدینگی و تورم برای اثبات رابطه علّی کافی نیست. به‌ویژه آنکه چرخه‌های رشد پول و تورم در برخی دوره‌ها، از جمله دهه ۱۹۷۰، با یکدیگر هم‌زمان نبوده‌اند.

پژوهش‌های بعدی بانک مرکزی انگلیس نیز نشان داده‌اند که حجم پول در افق‌های بسیار بلندمدت، حدود ۳۲ تا ۶۴ سال، شاخص مناسبی برای رشد تقاضاست؛ اما برای افق‌های کوتاه‌مدتی که بانک‌های مرکزی در آن تصمیم‌های سیاستی می‌گیرند، کارایی چندانی ندارد.

بنابراین، استفاده از شاخص‌های پولی ضروری است، اما تفسیر ساده‌انگارانه آنها می‌تواند به سیاست‌گذاری نادرست منجر شود. از همین رو، انتظار نمی‌رود کارگروه‌های وارش لزوماً به احیای هدف‌گذاری‌های سخت‌گیرانه و سنتی حجم پول منجر شوند.