Bespoke CDO چیست؟

Bespoke CDO یک محصول مالی ساختاریافته است—به‌طور خاص، یک تعهد بدهی وثیقه‌دار (CDO)—که توسط یک دلال برای گروه خاصی از سرمایه‌گذاران ایجاد شده و مطابق با نیازهای آن‌ها تنظیم می‌شود. گروه سرمایه‌گذاران معمولاً یک ترنچ (بخش) واحد از bespoke CDO را خریداری می‌کنند، و ترنچ‌های باقی‌مانده توسط دلال نگه داشته می‌شوند که معمولاً سعی می‌کند با استفاده از سایر محصولات مالی مانند مشتقات اعتباری، از ضررهای احتمالی محافظت کند.

امروزه bespoke CDO بیشتر به‌عنوان فرصت ترنچ bespoke یا BTO شناخته می‌شود.

نکات کلیدی

• Bespoke CDO یک تعهد بدهی وثیقه‌دار است که برای نیازهای خاص یک گروه خاص از سرمایه‌گذاران سفارشی‌سازی شده است.
• به دلیل نقش بزرگ آن‌ها در بحران مالی ۲۰۰۷-۲۰۰۹، این محصولات مورد انتقاد قرار گرفتند، اما از سال ۲۰۱۶ با نام فرصت‌های ترنچ bespoke (BTO) دوباره ظاهر شدند.
• امروزه bespoke CDOها عمدتاً توسط صندوق‌های پوشش ریسک و سایر سرمایه‌گذاران نهادی پیشرفته استفاده می‌شوند.

اصول اولیه bespoke CDO

به‌طور سنتی، یک تعهد بدهی وثیقه‌دار (CDO) مجموعه‌ای از دارایی‌های تولیدکننده جریان نقدی—مانند وام‌های رهنی، اوراق قرضه و سایر انواع وام‌ها—را گردآوری کرده و سپس این پرتفوی را به بخش‌های مجزا به نام ترنچ تقسیم می‌کند. Bespoke CDOها می‌توانند مانند CDOهای سنتی ساختاربندی شوند و کلاس‌های بدهی با جریان‌های درآمدی را جمع‌آوری کنند، اما این اصطلاح معمولاً به CDOهای مصنوعی (synthetic) اشاره دارد که در سوآپ‌های پیش‌فرض اعتباری (CDS) سرمایه‌گذاری می‌کنند و قابلیت سفارشی‌سازی و پیچیدگی بیشتری دارند.

ترنچ‌ها بخش‌هایی از یک دارایی تجمیع‌شده هستند که بر اساس ویژگی‌های خاص تقسیم‌بندی شده‌اند. ترنچ‌های مختلف CDO درجات متفاوتی از ریسک را به همراه دارند که به اعتبار دارایی پایه بستگی دارد. بنابراین، هر ترنچ نرخ بازده سه‌ماهه متفاوتی دارد که با مشخصات ریسک آن مطابقت دارد. هرچه احتمال نکول (default) دارایی‌های ترنچ بیشتر باشد، بازده بالاتری ارائه می‌دهد. آژانس‌های رتبه‌بندی اصلی معمولاً bespoke CDOها را رتبه‌بندی نمی‌کنند—ارزیابی اعتبار توسط صادرکننده و تا حدی ادراک بازار انجام می‌شود. به دلیل اینکه این ابزارهای مالی نقدشوندگی کم و پیچیده هستند، فقط در بازار فرابورس (OTC) معامله می‌شوند.

پیشینه bespoke CDOها

Bespoke CDOها—مانند CDOها به‌طور کلی—به دلیل نقش برجسته‌شان در بحران مالی ناشی از حباب مسکن و فروپاشی وام‌های رهنی بین سال‌های ۲۰۰۷ تا ۲۰۰۹ محبوبیت خود را از دست دادند. ایجاد این محصولات توسط وال استریت به‌عنوان عاملی در سقوط عظیم بازار و نجات مالی دولت—و همچنین نبود عقل سلیم—دیده شد. این محصولات سرمایه‌گذاری‌های بسیار ساختارمند بودند که درک آن‌ها—چه برای خریداران و چه برای فروشندگان—دشوار بود و ارزش‌گذاری آن‌ها نیز چالش‌برانگیز بود.

با این حال، CDOها ابزاری مفید برای انتقال ریسک به طرف‌هایی که مایل به تحمل آن هستند و برای آزادسازی سرمایه برای سایر مصارف هستند. وال استریت همیشه به دنبال راه‌هایی برای انتقال ریسک و آزادسازی سرمایه است. بنابراین، از حدود سال ۲۰۱۶، bespoke CDO دوباره ظهور کرد. در تجدید حیات خود، اغلب به‌عنوان فرصت ترنچ bespoke (BTO) نامیده می‌شود.

تغییر نام، ابزار را تغییر نداده است، اما فرض بر این است که نظارت و بررسی دقیق‌تری در مدل‌های قیمت‌گذاری انجام می‌شود. امید است که با این محصولات جدید، سرمایه‌گذاران دوباره خود را در حال نگه‌داری تعهداتی که به‌درستی درک نمی‌کنند، نیابند.

واقعیت سریع: حدود ۵۰ میلیارد دلار BTO در سال ۲۰۱۷ فروخته شد.

مزایای bespoke CDOها

مزیت آشکار bespoke CDO این است که خریدار می‌تواند آن را سفارشی‌سازی کند. Bespoke CDO ابزاری است که به سرمایه‌گذاران اجازه می‌دهد تا پروفایل‌های ریسک به بازده بسیار خاصی را برای استراتژی‌های سرمایه‌گذاری یا نیازهای پوشش ریسک خود هدف قرار دهند. اگر سرمایه‌گذاری بخواهد شرط‌بندی بزرگی علیه صنعت پنیر بز انجام دهد، دلالی وجود خواهد داشت که برای قیمت مناسب یک bespoke CDO برای این منظور ایجاد کند. با این حال، این محصولات تا حدی متنوع هستند، زیرا وام‌ها، مثلاً از چندین تولیدکننده‌ پنیر بز، تجمی‌توانند در آن گنجانده شوند.

مزیت اصلی دوم، بازده‌های بالاتر از بازار است که می‌توانند ارائه دهند. زمانی که بازارهای اعتباری پایدار هستند و نرخ‌های بهره ثابت پایین هستند، کسانی که به دنبال درآمد سرمایه‌گذاری هستند باید عمیق‌تر جستجو کنند.

معایب bespoke CDOها

معایب بزرگ این است که معمولاً بازار ثانویه‌ای برای bespoke CDOها وجود ندارد یا بسیار محدود است. این نبود بازار، قیمت‌گذاری روزانه را دشوار می‌کند. ارزش باید بر اساس مدل‌های مالی نظری پیچیده محاسبه شود. این مدل‌ها می‌توانند فرضیاتی داشته باشند که به‌طور فاجعه‌باری اشتباه از آب درمی‌آیند، هزینه‌های سنگینی برای دارنده ایجاد می‌کنند و آن‌ها را با ابزاری مالی که نمی‌توانند به هیچ قیمتی بفروشند، رها می‌کنند. هرچه CDO سفارشی‌تر باشد، احتمال جذابیت آن برای سرمایه‌گذار یا سرمایه‌گذاران دیگر کمتر است.

سپس، نبود شفافیت و نقدشوندگی همراه با معاملات فرابورس به‌طور کلی و این ابزارها به‌طور خاص وجود دارد. به‌عنوان محصولات غیرنظام‌مند، bespoke CDOها همچنان در مقیاس ریسک نسبتاً بالا باقی می‌مانند—ابزاری مناسب‌تر برای سرمایه‌گذاران نهادی مانند صندوق‌های پوشش ریسک، به‌جای افراد.

مزایا

• مطابق با مشخصات سرمایه‌گذار سفارشی‌سازی شده است.
• بازده بالا.
• متنوع‌سازی شده.

معایب

• غیرنظام‌مند.
• ریسک بالا.
• نقدشوندگی کم (بازار ثانویه کوچک).
• قیمت‌گذاری غیرشفاف.

مثال واقعی از bespoke CDOها

سیتی‌گروپ یکی از دلالان پیشرو در bespoke CDOها است که تنها در سال ۲۰۱۶، ۷ میلیارد دلار معامله در این زمینه انجام داد. برای افزایش شفافیت در آنچه «به‌طور تاریخی بازاری غیرشفاف بوده است»—به نقل از ویکرام پراساد، مدیرعامل تجارت همبستگی و اگزوتیک‌های سیتی—این بانک یک پرتفوی استاندارد از سوآپ‌های پیش‌فرض اعتباری ارائه می‌دهد که معمولاً برای ساخت CDOها استفاده می‌شوند. همچنین ساختار قیمت‌گذاری ترنچ‌های CDO را در پورتال مشتریان خود قابل مشاهده می‌کند و ارقام ترنچ‌ها را «منتشر» می‌کند.

نتیجه‌گیری

Bespoke CDOها ابزارهای مالی پیچیده‌ای هستند که برای نیازهای خاص سرمایه‌گذاران، به‌ویژه صندوق‌های پوشش ریسک و نهادهای پیشرفته، طراحی شده‌اند. اگرچه آن‌ها قابلیت سفارشی‌سازی و بازده‌های بالقوه بالا را ارائه می‌دهند، اما با ریسک‌های قابل‌توجهی از جمله نبود نقدشوندگی، قیمت‌گذاری غیرشفاف و نقش تاریخی‌شان در بحران‌های مالی همراه هستند. ظهور مجدد آن‌ها به‌عنوان فرصت‌های ترنچ bespoke (BTO) نشان‌دهنده علاقه مداوم وال استریت به انتقال ریسک است، اما سرمایه‌گذاران باید با احتیاط و بررسی دقیق به این محصولات نزدیک شوند.