سقوط در پرتگاه اهرم‌ها؛ چگونه ETFهای تک‌سهمی اکوسیستم بازار مالی را تهدید می‌کنند؟

به گزارش شبکه اطلاع‌رسانی طلا و ارز بازار صندوق‌های قابل معامله (ETF) در حال جابه‌جا کردن مرزهای اهرمی هستند. «اس‌کی هاینیکس» جدیدترین نمونه آن است.

نکات کلیدی

• بازار صندوق‌های قابل معامله (ETF) در سه دهه گذشته شاهد رونق شدیدی بوده است که رهبری آن را سرمایه‌گذاری در صندوق‌های شاخصی اصلی، کم‌هزینه و با بازدهی مالیاتی به عهده داشته‌اند.

• با این حال، بسیاری از برندگان بزرگ اخیر، ETFهای تک‌سهمی بوده‌اند که روی استراتژی‌های معاملاتی مومنتوم — معمولاً سهام شرکت‌های فناوری مانند اسپیس‌ایکس و انویدیا — هم در جهت صعودی (Bullish) و هم نزولی (Bearish) شرط‌بندی‌های اهرمی انجام می‌دهند.

• انتظار می‌رود هفته آینده صندوق‌های ETF تک‌سهمی که روی جدیدترین شرکت تراشه‌سازی واردشده به بازار، یعنی «اس‌کی هاینیکس» (SK Hynix) کره جنوبی اهرم مالی ارائه می‌دهند، عرضه شوند. در همین راستا، یکی از کارشناسان ETF در گفتگو با سی‌ان‌بی‌سی هشدار داد که این نوع معاملات «کمی بیش از حد افراطی شده‌اند».

هفته آینده، چند شرکت مدیریت صندوق‌های قابل معامله در نظر دارند تا جدیدترین ETFهای خود را روانه بازار کنند؛ صندوق‌هایی که راهکاری برای افزودن اهرم مالی به شرط‌بندی روی تک‌سهم‌ها ارائه می‌دهند. در این مورد خاص، هدف شرکت غول‌پیکر تراشه‌سازی کره جنوبی یعنی «اس‌کی هاینیکس» است که معاملات آن از روز جمعه در ایالات متحده آغاز شد.

این تحول اصلاً مایه تعجب نیست: سبدهای سرمایه‌گذاری مشابه روی اس‌کی هاینیکس، پیش از این نیز جزو محبوب‌ترین معاملات ETF در بازار کره جنوبی بوده‌اند. همچنین هیچ ایراد ذاتی در صندوق‌های ETF برنامه‌ریزی‌شده اس‌کی هاینیکس که قرار است توسط شرکت‌هایی چون «گرانیت‌شرز» (GraniteShares) و «پروشرز» (ProShares) به ایالات متحده بیایند، وجود ندارد. رئیس هیئت‌مدیره این شرکت به سی‌ان‌بی‌سی گفت که تقاضا برای این سهم — که به دلیل عدم پذیرش و عرضه‌ در بورس‌های داخلی آمریکا عملاً از رادار بیشتر سرمایه‌گذاران آمریکایی دور مانده بود — «فوق‌العاده زیاد» است.

بسیاری از ETFهای تک‌سهمی موجود که روی بزرگ‌ترین شرکت‌های فناوری ایالات متحده معامله می‌شوند، هر روز به صورت عادی فعالیت می‌کنند و تمام شرکت‌های گروه «۷ باشکوه» (Magnificent 7) از جمله انویدیا، اپل، تسلا و اخیراً اسپیس‌ایکس را پوشش می‌دهند؛ اسپیس‌ایکس اوایل این هفته به زیر قیمت بازگشایی روز اول معاملات خود سقوط کرد و اکنون حدود ۸ درصد نسبت به عرضه اولیه (IPO) خود کاهش یافته است که این امر برای یک سهم تازه‌وارد غیرعادی نیست.

تا زمانی که سرمایه‌گذاران ریسک‌های مربوط به استفاده از اهرم (Leverage) را درک کنند، با ادامه رشد تقاضا برای این نوع معاملات، راه‌اندازی این ETFها نیز ادامه خواهد یافت. اما برای بازار ETF که در طول سه دهه گذشته عمدتاً به لطف سرمایه‌گذاری در صندوق‌های شاخصی اصلی، کم‌هزینه و دارای کارایی مالیاتی که بازارهای گسترده‌ای مانند S&P 500 را پوشش می‌دهند رونق یافته است، ظهور یک ETF دیگر که از اهرم برای تقویت بازده سرمایه‌گذاران استفاده می‌کند، نشانه صنعتی است که به شدت تغییر کرده است. به گفته کارشناسان ETF، این صنعتی است که اکنون شایسته توجه بیشتر از سوی حامیان مالی صندوق‌ها، سرمایه‌گذاران و نهادهای ناظر (رگولاتورها) است.

به گفته مایک اکینز، شریک بنیان‌گذار مؤسسه «ای‌تی‌اف اکشن» (ETF Action)، استفاده از اهرم در بازار ETF «کمی بیش از حد افراطی شده است». اکینز در برنامه این هفته «ای‌تی‌اف اج» (ETF Edge) گفت: «موضوع این نیست که این محصولات بد هستند.» او افزود: «تعداد بی‌شماری از ETFها که به بازار می‌آیند دقیقاً همان کاری را انجام می‌دهند که ادعا می‌کنند، خواه این کار دو برابر کردن بازدهی (2x) یک سهم حوزه حافظه سخت‌افزاری باشد یا فروش استقراضی/معکوس (Inverse) آن. با این حال، گاهی اوقات آنچه این صندوق‌ها قرار است انجام دهند، برای کل زیست‌بوم (اکوسیستم) بازار مناسب نیست. چیزهای خاصی وجود دارند که اصلاً قرار نبوده درون یک محصول تحت نظارت و قانون‌گذاری‌شده قرار بگیرند.»

الکس موریس، مدیرعامل و مدیر ارشد سرمایه‌گذاری در مؤسسه «اف/ام اینوستمنتس»، می‌گوید ایده‌های جالب بسیاری وجود دارد که شرکت ETF او به دلایلی مانند نقدینگی محدود و همچنین استفاده از اهرم و قراردادهای اختیار معامله و این نگرانی که انتقال صحیح ریسک‌ها به سرمایه‌گذاران دشوار خواهد بود، تصمیم گرفت آن‌ها را به بازار عرضه نکند. او گفت: «گاهی اوقات، آنچه سرمایه‌گذاران می‌خواهند باید در قالب دیگری عرضه شود. اگر آنچه واقعاً می‌خواهید اهرم بالا است، بازار قراردادهای آتی (Futures) احتمالاً جای مناسب‌تری برای شماست، و همچنین بازار اختیار معامله، جایی که می‌توانید نه فقط اهرم ۲ یا ۳ برابر... بلکه اهرم‌های ۱۰ تا ۱۰۰ برابری دریافت کنید.»

اما موریس افزود دلیل قانع‌کننده‌ای وجود دارد که چرا بیشتر این معاملات در قالب ساختار و پوسته ETF انجام می‌شوند. حجم بوروکراسی اداری و افشای اطلاعات مربوط به اهرم‌های اساسی در بازارهای آتی و اختیار معامله برای سرمایه‌گذاران بسیار سنگین‌تر و آزاردهنده‌تر از معامله یک ETF است.

اکینز نیز گفت هدف ETFها ساده‌سازی معاملات است، خواه معامله ۵۰۰ سهم باشد، خواه ۲۵ شرکت در سراسر جهان یا تنها یک شرکت. او گفت: «برای یک سرمایه‌گذار معمولی، اگر من بخواهم روی سهامی که فکر می‌کنم قرار است گزارش سودآوری فوق‌العاده‌ای ارائه دهد اهرم ۲ برابری بگیرم، یک ETF راه امن‌تری نسبت به یک حساب معاملاتی مارجین است.»

موریس اظهار داشت که سرمایه‌گذاران نیز بخشی از مسئولیت را بر عهده دارند و یک اشتباه بزرگ که مرتکب می‌شوند داشتن این طرز فکر است که «فقط می‌خواهند سود یک برد تضمین‌شده را مضاعف کنند». سرمایه‌گذاران همچنین باید درک کنند که ETFهای تک‌سهمی به عنوان ابزارهای معاملاتی چگونه کار می‌کنند، به‌ویژه اینکه زیان‌ها چگونه می‌توانند به سرعت انباشته شوند. موریس گفت: «در اهرم‌های سنتی، شما با کال مارجین (Margin calls / اخطار افزایش موجودی) مواجه می‌شوید. اما وقتی در یک نماد فقط موقعیت خرید استقراضیِ دوبرابر دارید، اگر خرید کنید و به آن توجهی نداشته باشید، ارزش خالص دارایی (NAV) شما ممکن است به سمت صفر میل کند. ممکن است ببینید سهم رشد کرده، اما موقعیت معاملاتی شما در مجموع در زیان است. این یک مسئله مربوط به آموزش است.»

اکینز گفت: «تک‌سهم‌ها نمونه بارزی هستند که در آن‌ها اوضاع می‌تواند بسیار سریع از کنترل خارج شود.» او افزود: «بازار فقط می‌تواند میزان مشخصی از اهرم را تحمل کند و هرچه میزان بیشتری از آن در بازار انباشته شود، نیاز به یک ترمز و بازدارنده وجود دارد. من فکر می‌کنم احتمالاً یک نقطه فروپاشی برای انواع خاصی از ETFها وجود دارد؛ سهامی که تلاش می‌کنند وارد پوسته‌های اهرمی شوند.»

اکینز گفت بازارسازان و کارگزارانی که این اهرم‌ها و پوزیشن‌ها را فراهم می‌کنند عقب‌نشینی خواهند کرد و افزود اگر به برخی از محصولات بزرگ‌تر در حال حاضر بازار نگاه کنید، «نشانه‌های آن را می‌بینیم». او گفت هم هزینه دریافت اهرم و هم ریسک طرف مقابل در این اهرم‌ها «به شدت مفرط شده است». اکینز گفت: «بازار می‌تواند تا حد معینی مقاومت کند، اما رگولاتورها وظیفه دارند سناریویی ایجاد نکنند که در آن هیچ سیستم کنترل و توازنی برای جلوگیری از اهرمی شدن بیش از حد بازار وجود نداشته باشد.»

موریس گفت وقتی پنج، شش یا حتی ده تن ETF همگی یک کار را انجام می‌دهند و سرمایه‌گذاران همگی می‌خواهند در یک سمت معامله باشند و طرف مقابلی برای پذیرش معامله معکوس وجود ندارد، «اینجاست که عامل بی‌ثباتی شروع به ورود می‌کند».

کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا (SEC) در تاریخ ۳۰ ژوئن دور جدیدی از فراخوان برای نظرسنجی درباره نوآوری در ETFها و «استراتژی‌های سرمایه‌گذاری نوین» را اعلام کرد؛ به طوری که بسیاری انتظار دارند تمرکز نه لزوماً بر ETFهای تک‌سهمی، بلکه بر حوزه رو به رشد دیگری از بازار باشد که از مشتقات استفاده می‌کند: یعنی ETFهای بازارهای پیش‌بینی.

موریس در بخش پادکست برنامه این هفته «ای‌تی‌اف اج» گفت در حالی که ورود مفاهیم سرمایه‌گذاری بیشتر به بازار در قالب پوسته ETF می‌تواند به نفع بسیاری از سرمایه‌گذاران باشد (از طریق مقیاس دارایی‌ها که هزینه‌های معاملاتی و پیچیدگی را کاهش می‌دهد)، پرسش‌هایی که SEC شروع به مطرح کردن آن‌ها کرده، کاملاً درست و بجا هستند: «ما چگونه به اینجا رسیدیم؟... راه درست برخورد با صنعتی که از محصولات غیرفعال، کم‌هزینه و کارآمد از نظر مالیاتی به یک طیف کامل و ابزارهای جدیدی تبدیل شده است که از ابزارهای سفته‌بازی استفاده می‌کنند — ابزارهایی که تا پنج سال پیش به طور قانونی وجود نداشتند، چه برسد به ۳۰ سال پیش — چیست؟» «SEC وظیفه دارد بپرسد: این روند چه زمانی پایان می‌یابد؟ چیز جذاب بعدی که ممکن است اختراع کنیم چیست؟»

و بازار به تنهایی پیش از وقوع آسیب‌های احتمالی به سرمایه‌گذاران، برای پاسخ به این سوال متوقف نخواهد شد. موریس گفت: «بازار به حرکت خود ادامه خواهد داد تا زمانی که اتفاقی بیفتد و وظیفه SEC این است که بگوید: چگونه جلو وقوع آن اتفاق بد را بگیریم تا تاریخچه بیش از ۳۵ ساله این موفقیت بزرگ مالی را نابود نکند؟»

موریس تاکید کرد که اعتقاد ندارد ETFها علت یک رویداد سیستمی در بازار خواهند بود، اما در مورد نیروهایی که ممکن است به رونق فعلی در ETFهای پرریسک‌تر پایان دهند، افزود: «رویداد خارجی بعدی بازار، که مختص به ETFها هم نیست، به ما کمک می‌کند تا خیلی سریع آن نقطه را پیدا کنیم.»

او گفت در حال حاضر «متوقف کردن این قطار سخت است و [بازار] لزوماً تلاشی هم برای آن نمی‌کند. ما قطعاً شاهد محصولات اهرمی تک‌سهمی بیشتری از این دست خواهیم بود. آن‌ها بیش از حد موفق بوده‌اند که مردم بخواهند متوقفشان کنند. سرمایه خام می‌گوید آن‌ها باید ادامه دهند و ادامه خواهند داد.»