اوراق قرضه دولتی چیست؟

اوراق قرضه دولتی (Government Bond) نوعی ابزار بدهی است که دولت برای تأمین هزینه‌ها و جبران کسری بودجه‌اش منتشر می‌کند. خریدار این اوراق در واقع به دولت وام می‌دهد؛ در عوض، در فاصله‌های زمانی مشخص سودی به نام «کوپن» می‌گیرد و در تاریخ سررسید اصل پولش را پس می‌گیرد. چون بازپرداخت این اوراق بر عهده دولت است، معمولاً از کم‌ریسک‌ترین سرمایه‌گذاری‌ها به شمار می‌روند.

به اوراق قرضه‌ای که دولت مرکزی منتشر می‌کند «بدهی حاکمیتی» (Sovereign Debt) هم می‌گویند. کم‌ریسک بودن این اوراق به معنای بی‌ریسک بودنشان نیست: قیمت آن‌ها با تغییر نرخ بهره نوسان می‌کند و تورم هم می‌تواند از ارزش واقعی سودشان بکاهد.

نکات کلیدی

• اوراق قرضه دولتی وامی است که سرمایه‌گذاران به دولت می‌دهند تا بخشی از هزینه‌ها و کسری بودجه آن تأمین شود.
• پشتوانه دولت، ریسک نکول (ناتوانی در بازپرداخت بدهی) این اوراق را پایین می‌آورد؛ به همین دلیل سود آن‌ها معمولاً از گزینه‌های پرریسک‌تر کمتر است.
• قیمت اوراق با نرخ بهره بازار رابطه معکوس دارد: وقتی نرخ بهره بالا می‌رود، قیمت اوراق موجود پایین می‌آید.
• وزارت خزانه‌داری آمریکا اوراقی با سررسید ۴ هفته تا ۳۰ سال منتشر می‌کند و بازده اوراق ۱۰ساله آن معیار نرخ وام‌های مسکن و بسیاری از وام‌های بلندمدت دیگر است.
• طبق داده‌های وزارت خزانه‌داری آمریکا، بدهی دولت فدرال این کشور در ۲۲ سپتامبر ۲۰۲۶ به حدود ۴۰٫۱ تریلیون دلار رسید.
• اوراق دولتی کشورهای دیگر، به‌ویژه اقتصادهای نوظهور، ممکن است ریسک سیاسی، ارزی و نکول بیشتری داشته باشند.

اوراق قرضه دولتی چگونه کار می‌کنند؟

وقتی درآمدهای مالیاتی دولت کفاف هزینه‌هایش را نمی‌دهد، دولت می‌تواند با انتشار اوراق قرضه از خانوارها، بانک‌ها، صندوق‌های سرمایه‌گذاری و حتی دولت‌ها و بانک‌های مرکزی کشورهای دیگر وام بگیرد. پول این وام‌ها صرف جبران کسری بودجه و هزینه‌هایی مانند ساخت زیرساخت‌ها می‌شود.

هر ورقه یک «ارزش اسمی» دارد که دولت متعهد است در سررسید آن را بپردازد. بیشتر اوراق میان‌مدت و بلندمدت در طول عمر خود سود ثابتی به نام کوپن می‌پردازند. اما اوراق کوتاه‌مدت معمولاً کوپن ندارند و با قیمتی کمتر از ارزش اسمی فروخته می‌شوند.

دارنده اوراق می‌تواند آن را تا سررسید نگه دارد یا پیش از آن در بازار ثانویه بفروشد؛ یعنی بازاری که اوراق منتشرشده در آن میان سرمایه‌گذاران دست‌به‌دست می‌شود. کسی که ورقه را تا سررسید نگه دارد، همه کوپن‌ها و اصل پول را می‌گیرد و نوسان قیمت در این فاصله مبلغ دریافتی او را تغییر نمی‌دهد. اما کسی که پیش از سررسید بفروشد، ممکن است ورقه را ارزان‌تر یا گران‌تر از قیمت خرید واگذار کند.

قیمت اوراق و نرخ بهره بازار رابطه معکوس دارند. فرض کنید دولت امروز اوراق تازه‌ای با کوپن بالاتر منتشر کند؛ در این صورت اوراق قدیمی که کوپن کمتری دارند، جذابیت کمتری پیدا می‌کنند و فقط با قیمت پایین‌تر به فروش می‌رسند. برعکس، وقتی نرخ بهره پایین می‌آید، اوراق قدیمی با کوپن بالاتر گران‌تر می‌شوند.

اصطلاحات پایه

• ارزش اسمی (Face Value یا Par Value): مبلغی که دولت متعهد است در سررسید به دارنده ورقه بپردازد. کوپن هم به‌صورت درصدی از همین مبلغ حساب می‌شود.
• کوپن (Coupon): سود دوره‌ای که به دارنده اوراق پرداخت می‌شود؛ مثلاً هر شش ماه یک‌بار.
• سررسید (Maturity): تاریخی که اصل پول به دارنده برمی‌گردد و عمر ورقه به پایان می‌رسد.
• بازده (Yield): سودی که سرمایه‌گذار نسبت به قیمتی که واقعاً برای ورقه پرداخته است به دست می‌آورد. اگر ورقه را ارزان‌تر از ارزش اسمی بخرید، بازده شما از نرخ کوپن بیشتر می‌شود و اگر گران‌تر بخرید، کمتر.
• قیمت بازار (Market Price): قیمتی که ورقه با آن در بازار ثانویه معامله می‌شود و ممکن است کمتر یا بیشتر از ارزش اسمی باشد.
• اوراق خزانه آمریکا (Treasuries): نام عمومی همه اوراق بدهی‌ای که دولت فدرال آمریکا از طریق وزارت خزانه‌داری منتشر می‌کند.

مثال فرضی: کوپن و بازده

ورقه‌ای با ارزش اسمی ۱٬۰۰۰ دلار و نرخ کوپن سالانه ۴٪ را در نظر بگیرید که سود را هر شش ماه یک‌بار می‌پردازد. دارنده این ورقه هر شش ماه ۲۰ دلار و در سال ۴۰ دلار سود می‌گیرد. ساده‌ترین معیار بازده، «بازده جاری» (Current Yield) است که از این رابطه به دست می‌آید:

بازده جاری = کوپن سالانه ÷ قیمت خرید × ۱۰۰

اگر کسی این ورقه را در بازار ثانویه به ۹۵۰ دلار بخرد، بازده جاری او ۴۰ ÷ ۹۵۰ × ۱۰۰ ≈ ۴٫۲۱٪ است؛ یعنی بیشتر از نرخ کوپن. اگر همین ورقه را به ۱٬۰۵۰ دلار بخرد، بازده جاری‌اش ۴۰ ÷ ۱٬۰۵۰ × ۱۰۰ ≈ ۳٫۸۱٪ می‌شود؛ یعنی کمتر از نرخ کوپن.

انواع اوراق قرضه دولتی در آمریکا

بازار اوراق دولتی آمریکا بزرگ‌ترین و شناخته‌شده‌ترین بازار این ابزار در جهان است؛ به همین دلیل در ادامه انواع اوراق این کشور را مرور می‌کنیم. وزارت خزانه‌داری آمریکا چند نوع ورقه بدهی منتشر می‌کند که بیشتر در طول سررسید و شیوه پرداخت سود با هم فرق دارند.

طبق وب‌سایت تریژری‌دایرکت (TreasuryDirect)، درگاه رسمی فروش اوراق وزارت خزانه‌داری آمریکا، همه اوراق قابل معامله این وزارتخانه اکنون فقط به‌صورت الکترونیکی منتشر می‌شوند. حداقل خرید هر کدام ۱۰۰ دلار است و مبلغ خرید باید مضربی از ۱۰۰ دلار باشد. سود این اوراق مشمول مالیات بر درآمد فدرال است، اما مالیات ایالتی و محلی ندارد.

اسناد خزانه (Treasury Bills)

اسناد خزانه اوراقی کوتاه‌مدت با سررسید ۴، ۶، ۸، ۱۳، ۱۷، ۲۶ و ۵۲ هفته‌اند. این اوراق کوپن ندارند و با کسر از ارزش اسمی یا به همان ارزش اسمی فروخته می‌شوند. در سررسید، دارنده کل ارزش اسمی را می‌گیرد و تفاوت این مبلغ با قیمت خرید، همان سود اوست.

مثال فرضی: اگر سند خزانه ۲۶هفته‌ای با ارزش اسمی ۱٬۰۰۰ دلار را به ۹۸۰ دلار بخرید، در سررسید ۱٬۰۰۰ دلار می‌گیرید. سود شما ۲۰ دلار است؛ یعنی حدود ۲٫۰۴٪ برای همین ۲۶ هفته (۲۰ ÷ ۹۸۰ × ۱۰۰).

یادداشت‌های خزانه (Treasury Notes)

یادداشت‌های خزانه اوراقی میان‌مدت با سررسید ۲، ۳، ۵، ۷ یا ۱۰ سال‌اند و هر شش ماه سودی با نرخ ثابت می‌پردازند. نرخ سود آن‌ها در حراج تعیین می‌شود و تا سررسید تغییر نمی‌کند. مهم‌ترین عضو این گروه یادداشت ۱۰ساله است؛ بازده آن معیار نرخ وام‌های مسکن و بسیاری از وام‌های بلندمدت دیگر در آمریکاست.

اوراق بلندمدت خزانه (Treasury Bonds)

این اوراق سررسید ۲۰ یا ۳۰ سال دارند و مانند یادداشت‌ها، هر شش ماه سود ثابتی می‌پردازند. حداقل خرید آن‌ها هم ۱۰۰ دلار است. چون سررسید این اوراق دور است، قیمتشان بیش از بقیه به تغییر نرخ بهره حساس است.

پول حاصل از فروش اوراق خزانه صرف جبران کسری بودجه دولت فدرال می‌شود. فدرال رزرو (بانک مرکزی آمریکا) هم با خرید و فروش همین اوراق در بازار، سیاست پولی را اجرا می‌کند؛ اما این کار وظیفه بانک مرکزی است، نه هدف وزارت خزانه‌داری از انتشار اوراق. اوراق بلندمدت خزانه را نباید با اوراق پس‌انداز آمریکا اشتباه گرفت؛ اوراق پس‌انداز در بازار ثانویه معامله نمی‌شوند.

اوراق خزانه محافظت‌شده در برابر تورم (Treasury Inflation-Protected Securities یا TIPS)

این اوراق برای محافظت از سرمایه‌گذار در برابر افزایش قیمت‌ها طراحی شده‌اند. اصل پول آن‌ها بر اساس شاخص قیمت مصرف‌کننده (CPI) تعدیل می‌شود: با تورم بالا می‌رود و با کاهش سطح عمومی قیمت‌ها پایین می‌آید. نرخ سود این اوراق در حراج تعیین می‌شود و ثابت می‌ماند، اما چون سود هر شش ماه روی اصل تعدیل‌شده حساب می‌شود، مبلغ پرداختی تغییر می‌کند.

سررسید این اوراق ۵، ۱۰ یا ۳۰ سال است. طبق توضیح تریژری‌دایرکت، دارنده در سررسید هر کدام از دو مبلغ «اصل تعدیل‌شده با تورم» یا «اصل اولیه» را که بیشتر باشد می‌گیرد؛ بنابراین هرگز کمتر از اصل اولیه دریافت نمی‌کند.

اوراق پس‌انداز (Savings Bonds)

اوراق پس‌انداز برای خانوارها طراحی شده‌اند، به قیمت اسمی فروخته می‌شوند و در بازار ثانویه معامله نمی‌شوند. سود این اوراق تا ۳۰ سال به ارزش ورقه افزوده می‌شود و هنگام نقد کردن به دارنده می‌رسد. دو نوع رایج آن‌ها سری EE و سری I است:

• سری EE: این اوراق نرخ سود ثابتی دارند. وزارت خزانه‌داری تضمین می‌کند ارزش آن‌ها ظرف ۲۰ سال دو برابر شود، حتی اگر لازم باشد در پایان سال بیستم مبلغی به آن‌ها اضافه کند. طبق تریژری‌دایرکت، نرخ سود اوراق EE که از ۱ مه تا ۳۱ اکتبر ۲۰۲۶ منتشر می‌شوند، ۲٫۴۰٪ است.
• سری I: نرخ سود این اوراق دو جزء دارد: نرخ ثابتی که هرگز تغییر نمی‌کند و نرخ تورمی که هر شش ماه یک‌بار بازتنظیم می‌شود. طبق تریژری‌دایرکت، نرخ کل اوراق I که از ۱ مه تا ۳۱ اکتبر ۲۰۲۶ منتشر می‌شوند، ۴٫۲۶٪ است که ۰٫۹۰٪ آن نرخ ثابت است.

هر فرد در هر سال تقویمی می‌تواند حداکثر ۱۰٬۰۰۰ دلار از هر کدام از این دو نوع اوراق را به‌صورت الکترونیکی بخرد. این اوراق را پس از ۱۲ ماه می‌توان نقد کرد، اما اگر پیش از پنج سال نقد شوند، سود سه ماه آخر از دست می‌رود.

اوراق قرضه شهرداری (Municipal Bonds)

دولت‌های ایالتی و محلی آمریکا، مانند شهرها و شهرستان‌ها، برای ساخت مدرسه، جاده، کتابخانه، پارک و دیگر زیرساخت‌ها اوراق قرضه شهرداری منتشر می‌کنند. این اوراق در بازار به «مونی» (Munis) هم معروف‌اند.

بازپرداخت این اوراق یا از محل مالیات‌های محلی تضمین می‌شود یا از درآمد یک پروژه مشخص، مثلاً عوارض یک جاده یا پل. به نوع اول «اوراق با تضمین عمومی» (General Obligation Bonds) و به نوع دوم «اوراق درآمدی» (Revenue Bonds) می‌گویند.

مهم‌ترین مزیت این اوراق معافیت مالیاتی است: سود بسیاری از آن‌ها از مالیات بر درآمد فدرال معاف است و گاهی از مالیات ایالتی و محلی هم معافیت دارد. به گفته هیئت تدوین مقررات اوراق بهادار شهرداری (Municipal Securities Rulemaking Board)، این اوراق معمولاً سودی کمتر از سرمایه‌گذاری‌های پرریسک‌تری مانند اوراق شرکتی یا سهام می‌دهند.

مقایسه انواع اوراق دولتی آمریکا

نوع اوراق	سررسید	پرداخت سود	ویژگی مهم
اسناد خزانه	۴ تا ۵۲ هفته	بدون کوپن؛ سود برابر تفاوت قیمت خرید و ارزش اسمی است	فروش با کسر از ارزش اسمی
یادداشت‌های خزانه	۲، ۳، ۵، ۷ و ۱۰ سال	هر شش ماه، با نرخ ثابت	بازده ۱۰ساله، معیار نرخ وام‌ها
اوراق بلندمدت خزانه	۲۰ و ۳۰ سال	هر شش ماه، با نرخ ثابت	بیشترین حساسیت به نرخ بهره
اوراق محافظت‌شده در برابر تورم	۵، ۱۰ و ۳۰ سال	هر شش ماه، روی اصل تعدیل‌شده	اصل پول با تورم تعدیل می‌شود
اوراق پس‌انداز EE و I	سودآوری تا ۳۰ سال	سود به ارزش ورقه افزوده و هنگام نقد کردن پرداخت می‌شود	غیرقابل معامله، با سقف خرید سالانه
اوراق قرضه شهرداری	کوتاه‌مدت تا بلندمدت	معمولاً هر شش ماه	معافیت مالیاتی در بسیاری از موارد

اوراق قرضه دولتی چگونه خرید و فروش می‌شوند؟

بازار اولیه: حراج

وزارت خزانه‌داری آمریکا اوراق قابل معامله خود را در طول سال در حراج‌هایی می‌فروشد که برنامه زمانی‌شان از پیش اعلام می‌شود. نرخ این اوراق در همین حراج‌ها تعیین می‌شود. خریداران می‌توانند دو نوع پیشنهاد ثبت کنند:

• پیشنهاد رقابتی: خریدار نرخ بازده مورد نظرش را اعلام می‌کند و ممکن است همه یا بخشی از پیشنهادش پذیرفته نشود. بیشتر بانک‌های بزرگ، معامله‌گران اصلی اوراق (Primary Dealers) و دیگر نهادهای مالی از این روش استفاده می‌کنند. طبق تریژری‌دایرکت، هر خریدار با این روش می‌تواند حداکثر ۳۵٪ از کل اوراق عرضه‌شده را بخرد.
• پیشنهاد غیررقابتی: خریدار می‌پذیرد همان نرخی را بگیرد که در حراج تعیین می‌شود و در عوض، خریدش تضمین می‌شود. سقف این نوع خرید ۱۰ میلیون دلار است و سرمایه‌گذاران خرد معمولاً از همین راه در حراج شرکت می‌کنند.

بازار ثانویه و راه‌های دسترسی سرمایه‌گذاران خرد

اوراق پس از حراج در بازار ثانویه دست‌به‌دست می‌شوند. بازار اوراق خزانه آمریکا از نقدشونده‌ترین بازارهای مالی جهان است؛ یعنی دارندگان این اوراق معمولاً می‌توانند آن‌ها را سریع و با هزینه کم بفروشند. سرمایه‌گذاران خرد از این راه‌ها به اوراق خزانه دسترسی دارند:

• شرکت در حراج با پیشنهاد غیررقابتی از طریق وب‌سایت تریژری‌دایرکت؛
• خرید از طریق بانک یا کارگزار، چه در حراج و چه در بازار ثانویه؛
• خرید واحدهای صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک (Mutual Funds) یا صندوق‌های قابل معامله در بورس (ETF) که در اوراق خزانه سرمایه‌گذاری می‌کنند.

برای خرید اوراق قرضه شهرداری هم معمولاً باید به کارگزار مراجعه کرد.

ریسک‌های اوراق قرضه دولتی

اوراق دولتی کم‌ریسک‌اند، اما بی‌ریسک نیستند. دارنده این اوراق دست‌کم با سه نوع ریسک روبه‌روست.

ریسک نرخ بهره

اگر نرخ بهره بازار بالا برود، قیمت اوراقی که با نرخ ثابت منتشر شده‌اند پایین می‌آید. این ریسک برای کسی که ورقه را تا سررسید نگه می‌دارد اهمیت کمتری دارد، اما کسی که ناچار شود پیش از سررسید بفروشد، ممکن است زیان کند.

مثال فرضی: ورقه‌ای که یک سال تا سررسیدش مانده، در پایان سال ۱٬۰۰۰ دلار اصل و ۴۰ دلار کوپن، یعنی در مجموع ۱٬۰۴۰ دلار، می‌پردازد. اگر نرخ بهره بازار برای این دوره ۴٪ باشد، قیمت منصفانه این ورقه ۱٬۰۴۰ ÷ ۱٫۰۴ = ۱٬۰۰۰ دلار است. حال اگر نرخ بهره بازار به ۵٪ برسد، قیمت آن به ۱٬۰۴۰ ÷ ۱٫۰۵ ≈ ۹۹۰٫۴۸ دلار کاهش می‌یابد. هرچه سررسید دورتر باشد، همین افزایش نرخ بهره افت قیمت بزرگ‌تری به دنبال دارد.

ریسک تورم

اوراق با سود ثابت در برابر تورم آسیب‌پذیرند. مثال فرضی: اگر ورقه‌ای سالانه ۲٪ سود بدهد و نرخ تورم ۱٫۵٪ باشد، بازده واقعی سرمایه‌گذار، یعنی سود او پس از کسر اثر تورم، تنها حدود ۰٫۵٪ است. اگر تورم از نرخ کوپن بیشتر شود، بازده واقعی منفی می‌شود و قدرت خرید سرمایه‌گذار کاهش می‌یابد. اوراق محافظت‌شده در برابر تورم و اوراق پس‌انداز سری I برای کاهش همین ریسک طراحی شده‌اند.

ریسک اعتباری، ارزی و سیاسی

اوراق خزانه آمریکا تقریباً بدون ریسک نکول شناخته می‌شوند، اما اوراق دولت‌های دیگر لزوماً چنین نیستند. اوراق دولت‌های اقتصادهای نوظهور ممکن است از بی‌ثباتی سیاسی، تنش‌های منطقه‌ای یا تصمیم‌های بانک مرکزی آسیب ببینند. بحران مالی آسیا در سال‌های ۱۹۹۷ و ۱۹۹۸ نمونه‌ای از این خطر بود: چند کشور آسیایی ناچار به کاهش ارزش پول ملی خود شدند و آثار این بحران در بازارهای جهانی هم احساس شد.

سرمایه‌گذار خارجی با ریسک ارزی هم روبه‌روست: اگر پول کشور منتشرکننده اوراق در برابر پول سرمایه‌گذار ارزش خود را از دست بدهد، سود او به پول خودش کمتر می‌شود و حتی ممکن است بخشی از اصل سرمایه‌اش از بین برود. رتبه‌ای که مؤسسه‌های رتبه‌بندی اعتباری به هر دولت می‌دهند، معیاری رایج برای سنجش ریسک نکول اوراق آن دولت است.

اوراق خزانه آمریکا؛ معیار بازارهای جهانی

ریسک نکول اوراق خزانه آمریکا آن‌قدر پایین تلقی می‌شود که تحلیلگران و فعالان بازار بازده این اوراق را معیار (Benchmark) سنجش ریسک اوراق دیگر قرار می‌دهند. اختلاف بازده هر ورقه با اوراق خزانه هم‌سررسید را «اسپرد» (Spread) می‌نامند؛ هرچه ریسک منتشرکننده اوراق بیشتر باشد، این اختلاف هم بزرگ‌تر است. بازده یادداشت‌های ۱۰ساله خزانه نیز مبنای قیمت‌گذاری وام‌های مسکن و بسیاری از محصولات مالی دیگر است.

تحولات دو سال اخیر

عبور بدهی آمریکا از ۴۰ تریلیون دلار

بدهی ملی آمریکا در اصل همان ارزش اسمی اوراق بدهی منتشرشده و سررسیدنشده دولت فدرال است. طبق داده‌های روزانه وزارت خزانه‌داری آمریکا (مجموعه داده «بدهی تا آخرین سنت» یا Debt to the Penny)، کل این بدهی در ۲۲ سپتامبر ۲۰۲۶ حدود ۴۰٫۱ تریلیون دلار بود.

حدود ۳۲٫۴ تریلیون دلار از این مبلغ «بدهی در دست عموم» است؛ یعنی اوراقی که سرمایه‌گذاران داخلی و خارجی، بانک‌ها، صندوق‌ها و فدرال رزرو نگه می‌دارند. حدود ۷٫۷ تریلیون دلار باقی‌مانده «بدهی درون‌دولتی» است؛ یعنی اوراقی که صندوق‌های امانی خود دولت فدرال، مانند صندوق تأمین اجتماعی، در اختیار دارند.

طبق همین داده‌ها، کل بدهی دولت فدرال در ۳۰ سپتامبر ۲۰۲۴ حدود ۳۵٫۵ تریلیون دلار بود؛ یعنی در کمتر از دو سال حدود ۴٫۶ تریلیون دلار به آن افزوده شده است.

کاهش رتبه اعتباری آمریکا

مؤسسه رتبه‌بندی مودیز (Moody's) در ۱۶ مه ۲۰۲۵ رتبه اعتباری دولت آمریکا را یک پله کاهش داد و از Aaa، یعنی بالاترین رتبه ممکن، به Aa1 رساند. به گزارش سی‌ان‌بی‌سی (CNBC) در همان روز، مودیز دو دلیل برای این تصمیم آورد: سنگین‌تر شدن بار تأمین مالی کسری بودجه دولت فدرال و گران‌تر شدن جایگزینی بدهی‌های سررسیدشده با اوراق تازه در شرایط نرخ بهره بالا. این مؤسسه پیش‌بینی کرده بود بدهی دولت فدرال از ۹۸٪ تولید ناخالص داخلی در سال ۲۰۲۴ به حدود ۱۳۴٪ در سال ۲۰۳۵ برسد.

با این تصمیم، مودیز هم به جمع رقبای اصلی‌اش پیوست: اس‌اندپی (S&P) در اوت ۲۰۱۱ و فیچ (Fitch) در اوت ۲۰۲۳ رتبه آمریکا را از AAA به AA+ کاهش داده بودند. به این ترتیب، در آن زمان هر سه مؤسسه بزرگ رتبه‌بندی دومین رتبه برتر مقیاس خود را به آمریکا می‌دادند. به نوشته سی‌ان‌بی‌سی، انتظار می‌رفت این کاهش رتبه، بازدهی را که سرمایه‌گذاران برای خرید اوراق خزانه طلب می‌کنند، اندکی بالا ببرد.

فدرال رزرو: پایان انقباض کمّی و افزایش نرخ بهره

فدرال رزرو در دوران همه‌گیری کرونا حجم زیادی اوراق خزانه خرید. این بانک سپس با جایگزین نکردن بخشی از اوراق سررسیدشده، به‌تدریج از حجم دارایی‌هایش کاست؛ سیاستی که «انقباض کمّی» (Quantitative Tightening) نام دارد. کمیته بازار باز فدرال رزرو در ۲۹ اکتبر ۲۰۲۵ اعلام کرد که کاهش مجموع دارایی‌های اوراق بهادارش را در ۱ دسامبر همان سال به پایان می‌رساند.

این کمیته در ۱۰ دسامبر ۲۰۲۵ هم اعلام کرد که ذخایر بانک‌ها نزد فدرال رزرو به سطح «کافی» رسیده است. به همین دلیل، برای حفظ این سطح، خرید اوراق خزانه کوتاه‌مدت و به‌ویژه اسناد خزانه را آغاز می‌کند.

«نرخ بهره وجوه فدرال» (Federal Funds Rate) نرخی است که بانک‌ها برای وام‌های یک‌شبه به یکدیگر می‌پردازند و فدرال رزرو سیاست پولی را عمدتاً با تعیین دامنه هدف آن اجرا می‌کند. طبق بیانیه فدرال رزرو، این بانک در ۱۶ سپتامبر ۲۰۲۶ دامنه هدف این نرخ را ۰٫۲۵ واحد درصد افزایش داد و به ۳٫۷۵٪ تا ۴٪ رساند.

به گزارش سی‌ان‌بی‌سی، بازده یادداشت‌های ۱۰ساله خزانه در ۲۳ سپتامبر ۲۰۲۶ به ۵٫۱۲۵٪ رسید؛ سطحی که از پیش از بحران مالی جهانی دیده نشده بود. به نوشته این رسانه، گزارشی تازه از افزایش فشارهای تورمی، انتظار افزایش دوباره نرخ بهره در اکتبر و تقاضای ضعیف در حراج یادداشت‌های ۵ساله از عوامل این جهش بود. بالا رفتن بازده یعنی افت قیمت اوراق موجود؛ این رویداد نمونه تازه‌ای از همان ریسک نرخ بهره است.

الزام تسویه متمرکز معاملات اوراق خزانه

طبق قاعده‌ای که کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا (SEC) تصویب کرده است، اتاق‌های پایاپایی که در معاملات اوراق خزانه نقش «طرف مقابل مرکزی» (Central Counterparty) را دارند، باید اعضای مستقیم خود را ملزم کنند همه معاملات واجد شرایطشان در بازار ثانویه را برای تسویه به این اتاق‌ها بسپارند. طرف مقابل مرکزی میان خریدار و فروشنده قرار می‌گیرد و خطر عمل نکردن یکی از طرفین به تعهدش را کاهش می‌دهد.

این کمیسیون در ۲۵ فوریه ۲۰۲۵ مهلت اجرای این قاعده را یک سال تمدید کرد: ۳۱ دسامبر ۲۰۲۶ برای معاملات نقدی و ۳۰ ژوئن ۲۰۲۷ برای معاملات ریپو. ریپو (Repo) قراردادی است که در آن فروشنده اوراق را می‌فروشد و متعهد می‌شود آن را در تاریخی مشخص بازخرید کند.

هشدار نهادهای بین‌المللی درباره بدهی دولت‌ها

بانک تسویه‌حساب‌های بین‌المللی (Bank for International Settlements)، که به «بانک مرکزی بانک‌های مرکزی» معروف است، در گزارش اقتصادی سالانه خود در ژوئن ۲۰۲۵ هشدار داد که بدهی عمومی در بسیاری از کشورها به سطحی بی‌سابقه رسیده است. به گفته این نهاد، در چنین شرایطی تنش در بازار اوراق دولتی آسان‌تر می‌تواند ریسک‌های تورمی و تهدیدهای ثبات مالی را پدید آورد یا گسترش دهد.

این گزارش همچنین یادآوری کرد که بخش بیشتری از واسطه‌گری مالی، یعنی رساندن منابع پس‌اندازکنندگان به وام‌گیرندگان، از بانک‌ها به نهادهای مالی غیربانکی مانند صندوق‌های سرمایه‌گذاری منتقل شده و بیش از پیش به تأمین مالی بدهی دولت‌ها اختصاص یافته است. به گفته این نهاد، این تحول ریسک نقدشوندگی را در بازار اوراق افزایش داده است.

همین نهاد در گزارش سالانه ژوئن ۲۰۲۶ نوشت که افزایش هزینه‌های دفاعی و حمایت‌های انرژی، در کنار سنگین‌تر شدن بار پرداخت بهره، بر بودجه دولت‌ها فشار می‌آورد؛ آن هم در زمانی که بدهی عمومی در بسیاری از کشورها با معیارهای تاریخی بالاست.

مزایا و معایب اوراق قرضه دولتی

اوراق قرضه دولتی معمولاً منبعی پایدار برای کسب سود است، اما به‌دلیل ریسک پایین، سودش اغلب کمتر از دیگر گزینه‌های سرمایه‌گذاری است.

مزایا

• ریسک نکول بسیار پایین: اوراق خزانه آمریکا از امن‌ترین دارایی‌های جهان شمرده می‌شوند.
• درآمد قابل پیش‌بینی: بیشتر اوراق، سود ثابتی را در زمان‌های مشخص می‌پردازند.
• نقدشوندگی بالا: اوراق خزانه آمریکا را می‌توان به‌آسانی در بازار ثانویه فروخت.
• دسترسی آسان: حتی بدون خرید مستقیم، می‌توان از طریق صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک و صندوق‌های قابل معامله در بورس در این اوراق سرمایه‌گذاری کرد.
• مزیت مالیاتی: سود اوراق خزانه از مالیات ایالتی و محلی آمریکا معاف است و سود بسیاری از اوراق شهرداری از مالیات فدرال هم معافیت دارد.
• امکان محافظت در برابر تورم: اوراق محافظت‌شده در برابر تورم و اوراق پس‌انداز سری I برای همین منظور طراحی شده‌اند.

معایب

• سود پایین‌تر: به‌خاطر ریسک کم، بازده این اوراق معمولاً از سهام و اوراق شرکتی کمتر است.
• ریسک نرخ بهره: با بالا رفتن نرخ بهره بازار، ارزش اوراق با نرخ ثابت کاهش می‌یابد.
• ریسک تورم: تورم بالا می‌تواند بازده واقعی اوراق با سود ثابت را کم یا حتی منفی کند.
• ریسک‌های اوراق خارجی: اوراق دولتی کشورهای دیگر ممکن است با ریسک حاکمیتی، نوسان نرخ ارز و حتی نکول همراه باشند.

پرسش‌های متداول

آیا اوراق قرضه دولتی کاملاً بدون ریسک است؟

نه. اوراق دولت‌های معتبر ریسک نکول بسیار پایینی دارند و بازده اوراق خزانه آمریکا را معمولاً «نرخ بدون ریسک» در نظر می‌گیرند. اما قیمت این اوراق با تغییر نرخ بهره نوسان می‌کند و تورم هم می‌تواند بازده واقعی آن‌ها را کم کند. کاهش رتبه اعتباری آمریکا در سال ۲۰۲۵ هم نشان داد که حتی اعتبار دولت آمریکا از بازنگری مصون نیست.

اوراق قرضه دولتی آمریکا را چگونه می‌توان خرید؟

اوراق خزانه آمریکا را می‌توان از وب‌سایت تریژری‌دایرکت، از طریق بانک یا کارگزار، یا به‌طور غیرمستقیم با خرید واحدهای صندوق‌هایی که در این اوراق سرمایه‌گذاری می‌کنند تهیه کرد. اوراق قرضه شهرداری معمولاً از طریق کارگزار خریداری می‌شود.

بدهی ملی آمریکا چه ارتباطی با اوراق قرضه دارد؟

بدهی ملی آمریکا عمدتاً همان ارزش اسمی اوراقی است که دولت فدرال منتشر کرده و هنوز سررسید نشده‌اند. هرچه دولت برای جبران کسری بودجه اوراق بیشتری بفروشد، بدهی ملی بزرگ‌تر می‌شود. طبق داده‌های وزارت خزانه‌داری آمریکا، این بدهی در ۲۲ سپتامبر ۲۰۲۶ حدود ۴۰٫۱ تریلیون دلار بود.

بانک مرکزی چگونه از اوراق قرضه دولتی برای سیاست پولی استفاده می‌کند؟

بانک‌های مرکزی با خرید و فروش اوراق دولتی در بازار، که به آن «عملیات بازار باز» می‌گویند، حجم پول و نرخ بهره را تنظیم می‌کنند. وقتی فدرال رزرو اوراق خزانه را از بازار می‌خرد، پول تازه به دست فروشندگان می‌رسد و عرضه پول افزایش می‌یابد. فروشندگان این پول را خرج یا سرمایه‌گذاری می‌کنند و بخشی از آن که در بانک‌ها سپرده می‌شود، به‌صورت وام در اختیار شرکت‌ها و خانوارها قرار می‌گیرد؛ در نتیجه فعالیت اقتصادی رونق می‌گیرد. فروش اوراق یا جایگزین نکردن اوراق سررسیدشده اثری برعکس دارد و پول را از اقتصاد جمع می‌کند.

چه نمونه‌هایی از اوراق قرضه دولتی در کشورهای دیگر وجود دارد؟

بسیاری از دولت‌ها بدهی خود را به شکل اوراق قرضه منتشر می‌کنند. از شناخته‌شده‌ترین آن‌ها می‌توان به گیلت‌های بریتانیا (Gilts)، بوندهای آلمان (Bunds)، اوراق «اوآت» فرانسه (OAT) و اوراق دولتی ژاپن (JGB) اشاره کرد.

اوراق بدهی دولتی در ایران چه شکلی دارد؟

در ایران، به‌دلیل الزام قانونی به عملیات بانکی بدون ربا، دولت به‌جای اوراق قرضه متعارف که بهره ثابت می‌پردازند، از ابزارهای بدهی اسلامی مانند اسناد خزانه اسلامی، اوراق مرابحه و صکوک اجاره استفاده می‌کند. اسناد خزانه اسلامی، مانند اسناد خزانه آمریکا، کوپن ندارند و با کسر از ارزش اسمی فروخته می‌شوند. بخشی از این اوراق در فرابورس ایران معامله می‌شود.

جمع‌بندی

اوراق قرضه دولتی هم ابزار تأمین مالی دولت است و هم یکی از کم‌ریسک‌ترین گزینه‌های سرمایه‌گذاری. در آمریکا این اوراق از اسناد خزانه چندهفته‌ای تا اوراق ۳۰ساله و اوراق محافظت‌شده در برابر تورم را در بر می‌گیرد و دولت‌های ایالتی و محلی هم اوراق قرضه شهرداری منتشر می‌کنند. پشتوانه دولت ریسک نکول را کم می‌کند، اما ریسک نرخ بهره و تورم همچنان پابرجاست.

رشد بدهی آمریکا به بیش از ۴۰ تریلیون دلار، کاهش رتبه اعتباری این کشور در ۲۰۲۵ و جهش بازده اوراق خزانه در سپتامبر ۲۰۲۶ نشان می‌دهد که حتی امن‌ترین اوراق جهان هم از وضعیت مالی دولت‌ها و تحولات اقتصادی اثر می‌پذیرند.