قضیه مودیلیانی-میلر چیست؟

قضیه مودیلیانی-میلر (Modigliani-Miller Theorem - M&M) که در دهه 1950 توسعه یافت، بیان می‌کند که ارزش بازار یک شرکت به‌عنوان ارزش فعلی درآمدهای آتی و دارایی‌های زیربنایی آن محاسبه می‌شود و مستقل از ساختار سرمایه آن است. ساختار سرمایه ترکیبی از بدهی و حقوق صاحبان سهام است که برای تأمین مالی عملیات کلی و رشد استفاده می‌شود.

نکات کلیدی

• قضیه مودیلیانی-میلر (M&M) بیان می‌کند که ارزش بازار یک شرکت به‌عنوان ارزش فعلی درآمدهای آتی و دارایی‌های زیربنایی آن محاسبه می‌شود.
• این قضیه توسط مرتون میلر و فرانکو مودیلیانی در دهه 1950 توسعه یافت.
• قضیه M&M ادعا می‌کند که ساختار سرمایه یک شرکت عاملی در ارزش آن نیست.

تاریخچه قضیه M&M

مودیلیانی و میلر اساتید دانشکده مدیریت صنعتی دانشگاه کارنگی ملون بودند. هر دو درس مالی شرکت‌ها را تدریس می‌کردند اما مطالب دوره را ناسازگار و مفاهیم را ناقص می‌یافتند. مرتون میلر و فرانکو مودیلیانی قضیه خود را در مقاله‌ای با عنوان «هزینه سرمایه، مالی شرکت‌ها و نظریه سرمایه‌گذاری» منتشر کردند که در اواخر دهه 1950 در مجله American Economic Review منتشر شد.

این اطلاعات در نهایت جمع‌آوری و سازمان‌دهی شد تا به قضیه M&M تبدیل شود. این دو اقتصاددان دریافتند که قضیه اولیه آن‌ها مالیات‌ها و هزینه‌های تأمین مالی را در نظر نگرفته بود و عملاً استدلال خود را در خلأ یک «بازار کاملاً کارا» مطرح کرده بود. نسخه‌های بعدی قضیه آن‌ها این مسائل را در مقاله «مالیات بر درآمد شرکت‌ها و هزینه سرمایه: یک اصلاح» که در دهه 1960 منتشر شد، مورد توجه قرار داد.

مهم: M&M باور رایج مبنی بر اینکه بدهی ارزان‌تر از حقوق صاحبان سهام است و شرکت‌ها می‌توانند به دنبال یک ساختار سرمایه بهینه باشند را به چالش کشید. این قضیه استدلال می‌کند که بدهی به‌طور مستقیم بر ارزش شرکت تأثیر نمی‌گذارد.

استدلال قضیه

شرکت‌ها می‌توانند با استقراض پول، صدور اوراق قرضه یا دریافت وام، عملیات خود را تأمین مالی کنند و رشد و گسترش را تقویت کنند. همچنین می‌توانند سودهای خود را در عملیاتشان بازسرمایه‌گذاری کنند یا سهام جدیدی برای سرمایه‌گذاران صادر کنند. با استفاده از مفروضات زیر، قضیه مودیلیانی-میلر استدلال می‌کند که ارزش یک شرکت هنگام تنظیم اهرم مالی (Leverage) آن تغییر نمی‌کند:

• بازارهای کارا: همه سرمایه‌گذاران در مورد ارزش بازار تمام جریان‌های نقدی توافق دارند.
• بازارهای بدون اصطکاک: قراردادها می‌توانند بدون هزینه نوشته و اجرا شوند.
• بدون مالیات یا مقررات: مالیات‌ها و مقررات دولتی بر ساختار سرمایه تأثیر نمی‌گذارند.
• جریان نقدی: سرمایه‌گذاران تنها به جریان نقدی تولیدشده توسط سرمایه‌گذاری اهمیت می‌دهند.

مرتون میلر پیشنهاد آن‌ها را به برش یک پیتزا تشبیه کرد. وقتی یک پیتزا به قطعات زیادی برش داده می‌شود، اندازه پیتزا تغییر نمی‌کند. این دو اقتصاددان استدلال کردند که وقتی ساختار سرمایه یک شرکت جریان‌های نقدی آن را تقسیم می‌کند، بدون تغییر ماهیت آن جریان‌های نقدی، بر ارزش شرکت که همان ارزش فعلی تمام جریان‌های نقدی آن است، تأثیری نمی‌گذارد.

قضیه معکوس M&M چیست؟

مودیلیانی و میلر مقاله اولیه خود را برای نفی این ایده نوشتند که ساختار سرمایه بر ارزش یک شرکت تأثیر می‌گذارد. با این حال، با مشخص کردن جنبه‌هایی از ساختار سرمایه که بر ارزش تأثیر نمی‌گذارند، این قضیه به‌طور غیرمستقیم یک قضیه معکوس را نشان داد. قضیه معکوس M&M استدلال می‌کند که ساختار سرمایه می‌تواند با افزایش یا کاهش اطلاعات شرکتی، هزینه‌های تراکنش، مالیات‌ها و مقررات بر ارزش یک شرکت تأثیر بگذارد.

آیا مودیلیانی و میلر اقتصاددانان شناخته‌شده‌ای بودند؟

مرتون میلر در سال 1990 جایزه نوبل اقتصاد را «برای کارهای پیشگامانه در نظریه اقتصاد مالی» دریافت کرد. فرانکو مودیلیانی در سال 1985 جایزه نوبل اقتصاد را «برای تحلیل‌های پیشگامانه در زمینه پس‌انداز و بازارهای مالی» دریافت کرد.

ساختار سرمایه یک شرکت چیست؟

ساختار سرمایه نحوه تأمین مالی عملیات کلی و رشد یک شرکت است. این ساختار نشان‌دهنده بدهی و حقوق صاحبان سهامی است که برای تأمین مالی عملیات و رشد یک شرکت استفاده می‌شود.

نتیجه‌گیری

قضیه مودیلیانی-میلر تأثیر قابل‌توجهی بر تأمین مالی شرکت‌ها داشت و استدلال کرد که یک شرکت می‌تواند با استقراض، صدور سهام یا بازسرمایه‌گذاری سودهایش رشد خود را تأمین مالی کند و ساختار سرمایه آن عاملی در ارزشش نیست. این قضیه توسط مرتون میلر و فرانکو مودیلیانی در دهه 1950 توسعه یافت.